報告音頻

　　走勢評級：玻璃:震蕩

　　報告日期：2021年12月29日

　　★2022年浮法玻璃需求增速或在1%：

　　在政策大方向沒有轉(zhuǎn)向的背景下，地產(chǎn)行業(yè)自發(fā)回暖仍有待時日，短期行業(yè)仍將面臨陣痛期。前端拿地、新開工的持續(xù)走弱將逐漸傳導(dǎo)到地產(chǎn)后端環(huán)節(jié)，未來施工、竣工數(shù)據(jù)將逐級走弱，從增速放緩走向負(fù)增長。在近期政策邊際放松后，未來有限的資金改善將偏重用于保交付、竣工方面，加上交房剛性約束和民生維護(hù)保交付的推動，預(yù)計今年下半年被延期的后端需求會在明年上半年有所釋放，屆時對玻璃需求將構(gòu)成一定提振。明年下半年開始，隨著施工、竣工數(shù)據(jù)的逐級走弱，玻璃需求或呈漸進(jìn)式走弱態(tài)勢。此外，從中長期角度，單位建筑面積玻璃用量提升這一趨勢將抵消部分來自地產(chǎn)端的負(fù)面沖擊。

　　★2022年浮法玻璃產(chǎn)量或較2021年下滑2%：

　　長期來看，現(xiàn)階段17萬噸/天左右的日熔量水平很難再有大幅增加的可能。近年來玻璃產(chǎn)能政策的持續(xù)收緊已經(jīng)從源頭上封堵住了行業(yè)無序擴(kuò)張的可能，玻璃供給端基本處于存量博弈階段。當(dāng)前玻璃生產(chǎn)利潤已經(jīng)較高點大幅下滑，考慮到市場環(huán)境的變化，后續(xù)廠家在對待產(chǎn)線點火復(fù)產(chǎn)方面將更加謹(jǐn)慎。此外，目前市場上超窯齡服役的產(chǎn)線比較多，也將增加后續(xù)被動放水的產(chǎn)線數(shù)量。從全年角度，我們估算明年浮法玻璃產(chǎn)量或較2021年下滑2%左右。從季節(jié)性角度，每年一季度淡季時產(chǎn)線冷修會比較多，尤其是當(dāng)前廠家?guī)齑鎵毫^大、價格表現(xiàn)不佳也將提升一季度廠家冷修意愿。

　　★2022年末廠家?guī)齑婊蜉^年初小幅累積：

　　2022年浮法玻璃年度供需差約為214萬重箱，呈供需略寬松格局，明年末廠家?guī)齑婊蜉^年初小幅累積。分階段看，當(dāng)前臨近年末廠家?guī)齑嫔形唇档胶侠硭?，加上每年年初至春?jié)假期后廠家都會季節(jié)性累庫，預(yù)計年后廠家?guī)齑鎸⑸翚v史同期偏高水平。我們比較看好明年春節(jié)假期過后的廠家去庫。

　　長周期來看，地產(chǎn)下行周期開啟將終結(jié)玻璃行業(yè)景氣態(tài)勢，帶來價格波動中樞的逐漸下移。年內(nèi)節(jié)奏上，我們比較看好明年春節(jié)假期后的廠家去庫，05合約或存在一定反彈動能，推薦逢低布局05合約多單，2205合約或上行至2000元/噸附近。下半年開始，供需邊際趨弱下，推薦逢高布局2301合約空單。

　　地產(chǎn)政策超預(yù)期寬松。

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　　2021年玻璃價格走勢回顧

　　今年以來，玻璃價格呈現(xiàn)明顯的前高后低態(tài)勢，期價轉(zhuǎn)折點在7月下旬，現(xiàn)貨價格則在國慶節(jié)后大幅下行：

　　春節(jié)后至3月上旬玻璃期現(xiàn)貨價格持續(xù)上漲，本輪行情主要源于中間環(huán)節(jié)在節(jié)后大量補(bǔ)貨帶動原片廠家大幅去庫，從而推升市場的做多熱情。從3月中旬至4月上旬，前期補(bǔ)庫接近尾聲，貿(mào)易商和加工企業(yè)以消化自身庫存為主，期間廠家出庫速度明顯放緩，玻璃價格走勢趨穩(wěn)。4月中旬至5月中旬，玻璃價格開啟新一輪上漲，本輪上漲觸發(fā)因素主要有三方面：首先，4月中下旬沙河地區(qū)幾條有意復(fù)產(chǎn)的生產(chǎn)線均延后點火，市場對供給增加的預(yù)期減弱；其次，終端房地產(chǎn)企業(yè)對玻璃現(xiàn)貨價格的接受程度逐漸增加，加工企業(yè)訂單數(shù)量在環(huán)比提升，五一期間的玻璃現(xiàn)貨市場也基本沒有受到假期因素的影響，延續(xù)了前期較好的需求水平；再次，隨著貿(mào)易商和加工企業(yè)的社會庫存得到有效消耗，中間環(huán)節(jié)開始增加從原片廠家的采購量，4月中旬開始玻璃廠家?guī)齑嬖俣让黠@去化。

　　5月中旬至6月底，玻璃價格走勢整體趨穩(wěn)，市場情緒較前期降溫。一方面是前期現(xiàn)貨價格漲幅過快過高，市場中下游需要時間消化；另一方面部分地區(qū)生產(chǎn)線點火復(fù)產(chǎn)的速度環(huán)比加快，加上6、7月份季節(jié)性淡季到來，基本面較前期邊際轉(zhuǎn)弱。7月初開始玻璃價格再度大幅上揚(yáng)，本輪行情的觸發(fā)因素在于7月初開始玻璃廠家產(chǎn)銷較前期轉(zhuǎn)好，廠家結(jié)束了5月下旬之后的累庫態(tài)勢，庫存開始去化，從而提振了市場信心，多頭情緒再度被點燃。

　　7月下旬之后，在幾個突發(fā)因素（洪災(zāi)、疫情以及工信部價格座談會等）的負(fù)面影響下，玻璃期價自高位開始回調(diào)。8月份恒大事件發(fā)酵，地產(chǎn)預(yù)期開始轉(zhuǎn)向，受市場負(fù)面情緒的影響，下游加工企業(yè)和貿(mào)易商采購偏謹(jǐn)慎，加大自身庫存消耗，廠家?guī)齑孀?月低點開始累積。相對期價的大幅下挫，期間現(xiàn)貨價格表現(xiàn)整體還是比較堅挺的，走勢平穩(wěn)為主，生產(chǎn)企業(yè)多挺價運(yùn)行，以時間換空間，寄希望于后續(xù)旺季需求啟動來帶動出庫好轉(zhuǎn)。

　　國慶節(jié)后，地產(chǎn)需求端的悲觀預(yù)期逐步得到印證，隨著廠家?guī)齑鎵毫ν癸@，現(xiàn)貨價格也開始大幅回調(diào)。今年玻璃旺季需求失落的核心原因在于地產(chǎn)資金偏緊導(dǎo)致給到下游加工企業(yè)的訂單量不足，此外能耗雙控期間部分區(qū)域的限電政策也影響了下游加工企業(yè)的開工。而玻璃供給端由于剛性屬性，受限產(chǎn)政策擾動有限，供強(qiáng)需弱格局下，國慶節(jié)后玻璃期現(xiàn)貨價格連續(xù)大幅下挫。

　　11月中旬開始玻璃現(xiàn)貨跌勢趨緩跡象比較明顯，期價也自低位有所反彈。本輪反彈的核心驅(qū)動在于供給減量和需求改善。在生產(chǎn)利潤大幅下滑和廠家?guī)齑娉掷m(xù)累積的雙重壓力下，11月中旬開始有冷修計劃的產(chǎn)線變多，從而給到了市場一定的供給減量預(yù)期。需求方面， 11月中旬開始，廠家出庫有所起色。一方面對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，玻璃現(xiàn)貨價格的大幅下調(diào)降低了采購成本，給到玻璃加工企業(yè)的訂單量有小幅增加，下游采購玻璃原片的速度環(huán)比有所提升；另一方面11月份北方地區(qū)進(jìn)入趕工期，存在一定趕工需求，而南方地區(qū)加工企業(yè)限電影響也已解除，開工情況環(huán)比有小幅改善。供需基本面的邊際改善提振了市場信心，也給到了盤面一定支撐。

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　　2022年浮法玻璃需求增速或在1%

　　2.1、房企銷售端承壓明顯，需求自發(fā)回暖有待時日

　　今年上半年，在低基數(shù)及疫情后市場慣性的帶動下，地產(chǎn)銷售端延續(xù)了去年下半年以來的熱度。1-6月份全國商品房累計銷售面積較去年同期增長了27.7%，較19年同期也增長了17%左右。然而自7月開始，地產(chǎn)銷售開始惡化，單月同比降幅明顯擴(kuò)大。7-11月份全國商品房累計銷售面積較去年同期下降了14.7%，較19年同期下降了5%左右。

　　下半年以來，銷售端明顯走弱的原因是多方面的：首先，為了控制上半年過熱的銷售和房價上漲，下半年政府調(diào)控政策進(jìn)一步收緊，7月以來中央多次召開會議表態(tài)房地產(chǎn)市場調(diào)控，地方政府也出臺各類限價、限售、限購等政策，全方位政策調(diào)控下，供需兩端均受到負(fù)面影響；其次，主流房企爆出資金問題提升投資者購房擔(dān)憂，房地產(chǎn)稅試點加速加重市場觀望情緒，從而加劇了銷售下行；再次，由于資金緊張，房企對銷售回款的依賴加大，有加大打折力度盡快回籠資金的需求，導(dǎo)致銷售市場競爭激烈，購房者觀望情緒進(jìn)一步上升。8月以來全國商品房銷售均價回落，但銷售面積增速延續(xù)低位，房企“以價換量”效果不佳。

　　雖然近期房地產(chǎn)政策端有邊際寬松的跡象，房企也積極促銷，以價換量，但當(dāng)前市場環(huán)境下，購房預(yù)期轉(zhuǎn)向已難以逆轉(zhuǎn)，銷售不見起色，房企在銷售端的壓力持續(xù)。而且在“房住不炒”、“穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期”的前提下，后續(xù)政策放松空間也有限。整體來看，大的政策沒有轉(zhuǎn)向的背景下，市場需求的自發(fā)回暖仍有待時日。

　　8月份恒大爆雷后，其已售期房爛尾的可能性大大提升，也影響整個市場對期房竣工的信心。后續(xù)又有幾家房企爆出公開債務(wù)違約或者理財兌付危機(jī)事件，房企資金緊張逐漸成為共識，期房能否如期竣工成為潛在購房者的核心考慮因素，受此影響，期房市場的銷售景氣度明顯回落。下半年以來，全國商品房期房銷售占比逐月回落，銷售端低迷也導(dǎo)致房企銷售回款增速持續(xù)走低。

　　此外，房企流動性問題持續(xù)暴露引發(fā)金融機(jī)構(gòu)對投放資金安全性的擔(dān)憂，房企外部融資難度進(jìn)一步提升，國內(nèi)貸款增速連續(xù)六個月負(fù)增長。在銷售回款增速回落和信貸融資渠道受阻的情況下，國內(nèi)房企還面臨著債務(wù)償付壓力。據(jù)統(tǒng)計，2021、2022年國內(nèi)房企共需償還美元債541、547億美元，均為償還大年，剛性償付進(jìn)一步加大了房企資金壓力。

　　盡管9月以來中央多次提及“兩個維護(hù)”，要求保持房地產(chǎn)信貸平穩(wěn)有序投放，但10月、11月份房企整體到位資金同比降幅仍在擴(kuò)大，政策完全落地和市場各主體信心恢復(fù)都需要時間，短期行業(yè)仍將面臨陣痛期。

　　2.2、土地市場一夜入冬，新開工加速回落

　　受房企資金壓力影響，下半年土地市場亦不樂觀。上半年受銷售端景氣向好的提振，第一批集中供地呈現(xiàn)較高熱度。下半年以來，在政策密集調(diào)控下市場調(diào)整壓力增加，為響應(yīng)“穩(wěn)地價”要求，多數(shù)城市延期掛牌并調(diào)整土拍規(guī)則，嚴(yán)查購地自有資金來源等，房企資金承壓下拿地意愿和拿地能力降低，第二批次土拍降溫明顯。從100大中城市土地市場交易情況看，下半年以來雖然土地供應(yīng)面積增速有所回升，但成交面積增速延續(xù)低迷態(tài)勢。

　　土地成交面積縮量制約可開工規(guī)模，加上銷售端低迷和資金壓力凸顯，房企新開工積極性進(jìn)一步降低，新開工面積單月同比增速在下半年加速回落。

　　在傳統(tǒng)分析框架中，地產(chǎn)周期一般按照“銷售―拿地―開工”的鏈條進(jìn)行傳導(dǎo)，房企土地儲備減少將導(dǎo)致支撐新開工的根基被削弱，從供應(yīng)端對未來新開工構(gòu)成一定制約。除此之外，雖然今年上半年銷售端表現(xiàn)較為景氣，但主流房企對房地產(chǎn)市場的謹(jǐn)慎預(yù)期并未發(fā)生改變，頭部房企的目標(biāo)增長率近年來呈持續(xù)下降趨勢。而下半年調(diào)控政策加碼和房貸利率抬升進(jìn)一步強(qiáng)化了房企對銷售端的中長期謹(jǐn)慎預(yù)期，未來房企將更加注重資金回籠和庫存去化，這也將在一定程度上降低未來新開工規(guī)模。

　　2.3、地產(chǎn)前后端表現(xiàn)分化，下半年資金偏緊拖累后端趕工進(jìn)度

　　對比地產(chǎn)前后端表現(xiàn)，19年以來全國房屋施工面積增速開始超過新開工面積增速，去年房屋施工面積較19年增長了3.7%，房屋新開工面積較19年下滑了1.2%，今年以來這一趨勢分化更加明顯。

　　我們在之前的半年報中分析過，導(dǎo)致今年以來地產(chǎn)前后端分化更加明顯的重要原因一方面來自竣工交付周期下后端存在趕工壓力，另一方面來自“三道紅線”壓力下房企迫切需要改善財務(wù)指標(biāo)以滿足監(jiān)管規(guī)則。從2021年起“三道紅線”開始在地產(chǎn)全行業(yè)全面實施，而截至2020年底，多數(shù)房企剔除預(yù)收的資產(chǎn)負(fù)債率仍超過70%，據(jù)70%的監(jiān)管紅線尚有差距。為改善剔除預(yù)收的資產(chǎn)負(fù)債率這一指標(biāo)，從財務(wù)可行性角度，房企需要加快預(yù)售資源的施工、竣工結(jié)轉(zhuǎn)和收入確認(rèn)來增加凈利潤，以此優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表。

　　今年上半年，雖然新開工表現(xiàn)低迷，但施工面積增速持續(xù)維持在高位，房企在切實加快推進(jìn)已開工項目的施工進(jìn)度。進(jìn)入下半年，房企資金偏緊也拖累了項目的施竣工，施工面積增速較上半年明顯下滑。但在交房剛性周期以及民生維護(hù)保交付的支撐下，后端施工增速的下滑幅度要小于前端新開工。

　　從較長周期的地產(chǎn)相關(guān)數(shù)據(jù)看，表征前端的新開工面積增速和表征后端的施工面積增速在18年之前基本同步變化。18年之后由于行業(yè)融資環(huán)境的持續(xù)收緊，房企采取高周轉(zhuǎn)策略，前后端增速變動開始不同步。去年開始地產(chǎn)行業(yè)的竣工交付壓力開始逐漸體現(xiàn)，疫情過后房企加快推進(jìn)已開工項目的施工和竣工進(jìn)度。今年以來疊加了“三道紅線”的壓力，房企工作重心進(jìn)一步向地產(chǎn)后端傾斜。從前端表現(xiàn)推導(dǎo)，去年疫情過后到今年底地產(chǎn)后端均處于趕工期。然而今年下半年由于房企現(xiàn)金流壓力明顯變大，項目施工和竣工環(huán)節(jié)也受到拖累，行業(yè)出現(xiàn)旺季不旺。

　　2.4、未來地產(chǎn)后端環(huán)節(jié)將逐級走弱，明年上半年或有延期需求釋放

　　展望明年，我們認(rèn)為雖然近期房地產(chǎn)政策端有邊際寬松的跡象，但一方面在“房住不炒”、“穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期”的前提下，后續(xù)政策進(jìn)一步放松空間預(yù)計有限；另一方面政策改善反應(yīng)到地產(chǎn)基本面需要時間，此外當(dāng)前市場各參與主體信心缺失，重塑信心也需要時間，短期行業(yè)仍將面臨陣痛期。在政策大方向沒有轉(zhuǎn)向的背景下，地產(chǎn)行業(yè)的自發(fā)回暖仍有待時日。

　　現(xiàn)階段地產(chǎn)行業(yè)整體已經(jīng)開始步入下行周期，前端拿地、新開工的持續(xù)走弱將逐漸傳導(dǎo)到后端環(huán)節(jié)，未來施工、竣工數(shù)據(jù)將逐級走弱，從增速放緩走向負(fù)增長。明年上半年地產(chǎn)后端環(huán)節(jié)或仍有支撐，主要因為房企在中長期謹(jǐn)慎預(yù)期和資金壓力下，會更加注重資金回籠和庫存去化，在近期政策邊際放松后，有限的資金改善將偏重用于保交付、竣工方面，前端拿地和新開工預(yù)計仍會暫緩，加上交房剛性約束和民生維護(hù)保交付的推動，預(yù)計今年下半年被延期的施竣工需求會在明年上半年有所釋放，下半年開始走弱跡象或體現(xiàn)得更加明顯。

　　2.5、明年上半年玻璃需求或有所支撐，下半年將呈漸進(jìn)式走弱態(tài)勢

　　今年1-7月份我國浮法玻璃表觀需求量較去年同期增長了11.6%，較19年同期增長了9.5%，7月份之前浮法玻璃需求端延續(xù)了去年四季度的強(qiáng)勁表現(xiàn)。7月份過后，伴隨著地產(chǎn)相關(guān)數(shù)據(jù)的惡化，浮法玻璃需求端也明顯走弱，月度表觀需求量持續(xù)低于18-20年同期水平。從下游深加工企業(yè)的訂單情況看，7月以來各類型深加工玻璃產(chǎn)量增速均明顯下滑。

　　與同在建材板塊的螺紋鋼相比，同樣是需求回落，7月之后玻璃需求表現(xiàn)要強(qiáng)于螺紋。81月玻璃表需較去年同期下滑了13.8%左右，而螺紋表需較去年同期下降約20%。究其原因，一方面是下半年以來，雖然地產(chǎn)資金偏緊問題也波及到了項目的施竣工環(huán)節(jié)，但在交房剛性約束以及民生維護(hù)保交付的支撐下，后端施工增速的下滑幅度要小于前端新開工，從而使得主要用于地產(chǎn)后端環(huán)節(jié)的玻璃需求表現(xiàn)更強(qiáng)一些；另一方面，隨著環(huán)保和裝修要求提高，新房開窗面積在變大，雙層、三層玻璃得到廣泛應(yīng)用，從而提升了單位建筑面積的玻璃用量，這一點可以從下游各類型深加工玻璃的產(chǎn)銷狀況中看出。去年四季度以來，國內(nèi)夾層玻璃產(chǎn)量增速持續(xù)走高，產(chǎn)銷狀況好于其他類型的深加工玻璃，今年下半年夾層玻璃產(chǎn)量增速的下滑幅度也明顯小于中空和鋼化玻璃。

　　展望明年，我們認(rèn)為上半年玻璃需求端或有所支撐。今年下半年被延期的地產(chǎn)后端需求或在明年上半年有所釋放，屆時對玻璃需求也將構(gòu)成一定提振。下半年開始，隨著施工、竣工數(shù)據(jù)的逐級走弱，玻璃需求或也呈漸進(jìn)式走弱態(tài)勢，從增速放緩走向負(fù)增長。此外，從中長期角度，單位建筑面積玻璃用量提升這一趨勢或?qū)⒌窒糠謥碜缘禺a(chǎn)端的負(fù)面沖擊。綜合分析，我們預(yù)計明年浮法玻璃需求增速在1%左右。

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　　2022年浮法玻璃產(chǎn)量或較2021年下滑2%

　　今年年初至7月底，隨著現(xiàn)貨價格走高，浮法玻璃生產(chǎn)利潤持續(xù)大幅提升。在高利潤刺激下，4月下旬后，產(chǎn)線點火速度明顯加快，在產(chǎn)日熔量開始爬升。到7月底時，浮法玻璃在產(chǎn)日熔量基本到達(dá)年內(nèi)高位，約17萬噸/天，較年初凈增長6750噸/天。

　　8月以來，玻璃廠家生產(chǎn)利潤自高點有所下滑，但在國慶節(jié)前仍維持較高利潤水平。而因為短期具備點火潛力的產(chǎn)線在之前幾個月基本都已投復(fù)產(chǎn)，所以在此期間玻璃在產(chǎn)日熔量基本沒有變化。國慶節(jié)后隨著玻璃現(xiàn)貨價格的連續(xù)大幅下挫，廠家生產(chǎn)利潤加速下滑。值得注意的是，即便是利潤大幅回落，但國慶節(jié)后至今，玻璃在產(chǎn)日熔量依然維持在17萬噸/天附近，沒有出現(xiàn)大規(guī)模冷修情況。究其原因，一方面是當(dāng)前處于低利潤水平的時間還比較短，廠家四季度以來的平均利潤水平與去年四季度基本持平，廠家大規(guī)模冷修動力不足；另一方面11月份北方開始進(jìn)入年末趕工期，仍有一部分趕工訂單，南方地區(qū)在限電影響解除后，加工企業(yè)開工情況環(huán)比也有小幅改善，基本面的邊際改善疊加原燃料價格的回落，11月下旬以來玻璃廠家生產(chǎn)利潤較低點有所回升，也提升了廠家短期繼續(xù)維持生產(chǎn)的意愿。

　　基于相關(guān)資訊對明年有點火/冷修計劃的產(chǎn)線統(tǒng)計，明年計劃點火產(chǎn)線的合計日熔量與計劃冷修產(chǎn)線的合計日熔量基本持平。值得注意的是，從往年情況看，產(chǎn)線點火/冷修計劃通常與實際執(zhí)行存在較大差異，后續(xù)需持續(xù)跟進(jìn)各產(chǎn)線動態(tài)。

　　長期來看，現(xiàn)階段17萬噸/天左右的日熔量水平很難再有大幅增加的可能。近年來玻璃產(chǎn)能政策的持續(xù)收緊已經(jīng)從源頭上封堵住了行業(yè)無序擴(kuò)張的可能，玻璃供給端基本處于存量博弈階段。今年國慶節(jié)前，在生產(chǎn)端持續(xù)高利潤的刺激下，在產(chǎn)日熔量不斷提升，短期具備點火潛力的產(chǎn)線基本都已投復(fù)產(chǎn)。當(dāng)前玻璃生產(chǎn)利潤已經(jīng)較高點大幅下滑，考慮到市場環(huán)境的變化，后續(xù)廠家在對待產(chǎn)線點火復(fù)產(chǎn)方面或?qū)⒏又?jǐn)慎。此外，目前市場上超窯齡服役的產(chǎn)線比較多，窯齡十年以上的產(chǎn)線合計日熔量高達(dá)8000噸/天左右，也將增加后續(xù)被動放水的產(chǎn)線數(shù)量。

　　從季節(jié)性角度，每年一季度淡季時產(chǎn)線冷修會比較多，冷修量通常超過點火量。尤其是當(dāng)前廠家?guī)齑鎵毫^大、價格表現(xiàn)不佳，現(xiàn)階段的市場環(huán)境也將提升一季度廠家冷修意愿。在市場環(huán)境欠佳時將部分超窯齡產(chǎn)線順勢放水冷修也是廠家自主調(diào)節(jié)供需的一種手段，一方面能夠緩解廠家生產(chǎn)運(yùn)營壓力，另一方面也能通過壓縮供給來改善價格環(huán)境。從最新了解的情況看，1月份計劃放水冷修的產(chǎn)線合計日熔量已經(jīng)達(dá)到4600噸/天，占當(dāng)前在產(chǎn)日熔量的2.7%左右。從全年角度，我們估算明年浮法玻璃產(chǎn)量或較2021年下滑2%。

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　　供需略寬松格局下，2022年末廠家?guī)齑婊蜉^年初小幅積累

　　今年8月份隨著市場情緒轉(zhuǎn)弱，貿(mào)易商和下游加工企業(yè)的采購開始變得謹(jǐn)慎，以消耗自身庫存為主，玻璃廠家也開啟累庫模式。在9月下旬前，雖然廠家?guī)齑娉掷m(xù)累積，但絕對庫存依然處于往年同期偏低水平，因此廠家并不急于調(diào)整現(xiàn)貨價格。國慶節(jié)后，由于旺季需求啟動不及預(yù)期，加上在產(chǎn)產(chǎn)能升至年內(nèi)高位，供強(qiáng)需弱格局下，廠家累庫速度明顯加快，絕對庫存也超過了往年同期水平。到11月中旬時，廠家?guī)齑媪恳呀?jīng)高達(dá)4353萬重箱，而往年同期的庫存量都在3000萬重箱以下。持續(xù)累庫壓力下，國慶節(jié)后廠家現(xiàn)貨價格也迎來了大幅調(diào)整，市場成交價格整體重心較節(jié)前明顯下移。

　　從季節(jié)性角度，往年國慶節(jié)后玻璃廠家都會開始季節(jié)性去庫，但今年四季度前期由于供需惡化導(dǎo)致廠家出現(xiàn)反季節(jié)性累庫，一直到11月中旬庫存才開始去化。11月中旬開始，玻璃廠家出庫較前期有所起色。主要因為現(xiàn)貨價格大幅下調(diào)后，貿(mào)易商和下游加工企業(yè)的補(bǔ)庫積極性有所提升，加上北方地區(qū)進(jìn)入年末趕工期，存在一定趕工需求，而南方地區(qū)在限電影響解除后，加工廠開工情況環(huán)比也有小幅改善，供需邊際改善帶動廠家去庫。

　　從兩大基準(zhǔn)交割地河北和湖北的廠家?guī)齑孀儎忧闆r看，今年年后兩地廠家去庫幅度都比較大，尤其是河北，7月底之前當(dāng)?shù)貜S家持續(xù)偏低庫存運(yùn)行，偏低庫存也對現(xiàn)貨價格構(gòu)成了有力支撐。今年5月初和7月初的兩波現(xiàn)貨漲價潮中，華北地區(qū)廠家的漲價幅度都是最大的，并帶動其他區(qū)域聯(lián)動上漲。8月以來，由于供需環(huán)境惡化，華北廠家開始累庫，累庫速度和幅度超出市場預(yù)期，在11月中旬時庫存水平已經(jīng)明顯高于往年同期，也超過了年后季節(jié)性累庫的高點。11月中旬后，華北廠家出庫環(huán)比有所改善，庫存有一定幅度的削減，但絕對庫存水平依然偏高。臨近年末，當(dāng)?shù)貜S家去庫壓力比較大。12月下旬以來，北方地區(qū)由于天氣轉(zhuǎn)冷已經(jīng)不適宜室外施工，北方廠家為了減少庫存壓力只能加大向南方地區(qū)銷售的力度，從而也對其他區(qū)域的玻璃現(xiàn)貨市場造成了一定壓力。

　　另一基準(zhǔn)交割地湖北自8月以來也明顯累庫，11月中旬后當(dāng)?shù)貜S家以增加出庫和回籠資金為主，出廠價調(diào)整幅度較大，對外銷售的優(yōu)勢比較明顯，目前廠家?guī)齑媾c去年同期基本持平。由于庫存去化程度較好，12月上旬時當(dāng)?shù)貜S家報價有所上漲，但落實情況一般。12月下旬以來，由于部分華北地區(qū)廠家通過補(bǔ)貼運(yùn)費的方式加大了對華東和華中等地的銷售力度，導(dǎo)致當(dāng)?shù)貜S家出庫壓力變大，部分華中地區(qū)廠家現(xiàn)貨價格也開始有所調(diào)整。

　　今年下半年由于市場環(huán)境惡化，導(dǎo)致以供需差表征的供給過剩程度遠(yuǎn)超往年，玻璃廠家?guī)齑娉A(yù)期累積?；谖覀兦拔牡念A(yù)估，2022年浮法玻璃產(chǎn)量或較2021年下滑2%左右，而需求或較2021年提升1%左右，2022年浮法玻璃年度供需差約為214萬重箱，呈供需略寬松格局。

　　分階段來看，每年年初至春節(jié)假期后都是廠家季節(jié)性累庫的時間，通常狀態(tài)下，廠家年底前要保持低庫存狀態(tài)過冬過年。然而，今年11月中旬后廠家?guī)齑骐m然有所削減，但絕對水平依然偏高。臨近年末，目前廠家?guī)齑嫔形唇档胶侠硭剑由虾笃诩竟?jié)性累庫，預(yù)計年后廠家?guī)齑鎸⑸翚v史同期偏高水平。我們比較看好明年春節(jié)假期后廠家去庫，一方面是每年一季度淡季時產(chǎn)線冷修情況會比較多，尤其后續(xù)廠家?guī)齑鎵毫ζ蟆r格表現(xiàn)不佳也將提升一季度廠家冷修意愿；另一方面今年下半年被延期的地產(chǎn)后端需求或在明年春節(jié)假期過后有所釋放，屆時中下游補(bǔ)庫需求將拉動廠家去庫。從全年角度，基于我們對供需差的估算，明年末廠家?guī)齑婊蜉^年初小幅累積。

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　　玻璃供需基本面展望及投資建議

　　展望明年，浮法玻璃行業(yè)將呈供需略寬松格局。

　　需求方面，在政策大方向沒有轉(zhuǎn)向的背景下，地產(chǎn)行業(yè)自發(fā)回暖仍有待時日，短期行業(yè)仍將面臨陣痛期。前端拿地、新開工的持續(xù)走弱將逐漸傳導(dǎo)到地產(chǎn)后端環(huán)節(jié)，未來施工、竣工數(shù)據(jù)將逐級走弱，從增速放緩走向負(fù)增長。明年上半年地產(chǎn)后端或仍有支撐，主要因為房企在中長期謹(jǐn)慎預(yù)期和資金壓力下，會更加注重資金回籠和庫存去化，在近期政策邊際放松后，未來有限的資金改善將偏重用于保交付、竣工方面，加上交房剛性約束和民生維護(hù)保交付的推動，預(yù)計今年下半年被延期的施竣工需求會在明年上半年有所釋放，屆時對玻璃需求也將構(gòu)成一定提振。明年下半年開始，隨著施工、竣工數(shù)據(jù)的逐級走弱，玻璃需求或也呈漸進(jìn)式走弱態(tài)勢。此外，從中長期角度，單位建筑面積玻璃用量提升這一趨勢或?qū)⒌窒糠謥碜缘禺a(chǎn)端的負(fù)面沖擊。綜合分析，我們預(yù)計明年浮法玻璃需求增速在1%左右。

　　供給方面，長期來看現(xiàn)階段17萬噸/天左右的日熔量水平很難再有大幅增加的可能。近年來玻璃產(chǎn)能政策的持續(xù)收緊已經(jīng)從源頭上封堵住了行業(yè)無序擴(kuò)張的可能，玻璃供給端基本處于存量博弈階段。當(dāng)前玻璃生產(chǎn)利潤已經(jīng)較高點大幅下滑，考慮到市場環(huán)境的變化，后續(xù)廠家在對待產(chǎn)線點火復(fù)產(chǎn)方面將更加謹(jǐn)慎。此外，目前市場上超窯齡服役的產(chǎn)線比較多，也將增加后續(xù)被動放水的產(chǎn)線數(shù)量。從全年角度，我們估算明年浮法玻璃產(chǎn)量或較2021年下滑2%左右。從季節(jié)性角度，每年一季度淡季時產(chǎn)線冷修會比較多，尤其當(dāng)前廠家?guī)齑鎵毫^大、價格表現(xiàn)不佳也將提升一季度廠家冷修意愿。

　　庫存方面，基于我們對供需兩端的估算，明年末廠家?guī)齑婊蜉^年初小幅累積。分階段來看，臨近年末廠家?guī)齑嫔形唇档胶侠硭?，加上每年年初至春?jié)假期后廠家都會季節(jié)性累庫，預(yù)計年后廠家?guī)齑鎸⑸翚v史同期偏高水平。我們比較看好明年春節(jié)假期后的廠家去庫，一方面是每年一季度產(chǎn)線冷修情況會比較多，尤其當(dāng)前廠家?guī)齑鎵毫ζ?、價格表現(xiàn)不佳也將提升一季度廠家冷修意愿；另一方面今年下半年被延期的地產(chǎn)后端需求或在明年春節(jié)假期后有所釋放，屆時中下游補(bǔ)庫將拉動廠家去庫。

　　長周期來看，地產(chǎn)下行周期開啟將終結(jié)玻璃行業(yè)景氣態(tài)勢，帶來價格波動中樞的逐漸下移。年內(nèi)節(jié)奏上，我們比較看好明年春節(jié)假期后廠家去庫，05合約或存在一定反彈動能，推薦逢低布局05合約多單，2205合約或上行至2000元/噸附近。下半年開始，供需邊際趨弱下，推薦逢高布局2301合約空單。

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　　地產(chǎn)政策超預(yù)期寬松。(來源：東證衍生品研究院 作者：曹璐 )

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