摘要

　　10月純堿期貨大幅下挫。基本面角度，主要利空因素在于前期能源成本支撐下的龍頭品種動(dòng)力煤以及產(chǎn)業(yè)鏈下游品種玻璃的價(jià)格均出現(xiàn)了大幅下挫。

　　正文

　　01

　　1月純堿做多邏輯弱化，價(jià)格承壓

　　11月至今，純堿期貨延續(xù)下跌格局，只是下跌速度放緩?；久娼嵌壬希环矫娑唐趦?nèi)純堿自身累庫(kù)并不明顯，供需矛盾的壓力不大，因此華北地區(qū)的現(xiàn)貨價(jià)格維持強(qiáng)勢(shì)，跌幅有限。另一方面，主要偏空的因素如煤炭和玻璃的價(jià)格暫時(shí)都沒(méi)有見(jiàn)底。兩者雖然分別大幅下跌，但目前煤炭和玻璃庫(kù)存均開(kāi)始累庫(kù)?；久娼嵌?，均已經(jīng)從前期的多頭轉(zhuǎn)為空頭。尤其是玻璃，庫(kù)存回升至高位。11月-12月逐步轉(zhuǎn)淡的終端施工需求以及玻璃制品需求，玻璃期貨價(jià)格或仍在尋底當(dāng)中。因此，多空交織的背景下，純堿現(xiàn)貨雖然僵持，但隨著上周純堿自身累庫(kù)的趨勢(shì)進(jìn)一步確認(rèn)，期貨端有再度轉(zhuǎn)弱的跡象。實(shí)際上，今年玻璃價(jià)格作為純堿價(jià)格的先行指標(biāo)，產(chǎn)業(yè)鏈角度指導(dǎo)意義較強(qiáng)。目前對(duì)于純堿而言，基本面處于似是而非的過(guò)程當(dāng)中，前期做多的諸多邏輯已經(jīng)弱化，價(jià)格承壓。

　　從現(xiàn)貨的運(yùn)行情況來(lái)看，目前華北和華中的中重堿價(jià)差拉開(kāi)，同時(shí)由于目前華北重堿的絕對(duì)價(jià)格仍處高位，從歷史角度而言，后市現(xiàn)貨價(jià)格承壓概率偏大。

　　02

　　11月純堿裝置開(kāi)工率回升

　　目前純堿生產(chǎn)企業(yè)整體開(kāi)工率79.2%，整體開(kāi)工率從10月的70%回升10%。而80%的開(kāi)工處于歷史的中位水平。 具體檢修企業(yè)方面，長(zhǎng)期停車(chē)裝置主要有湘潭堿業(yè)（30萬(wàn)噸），大連大化60（萬(wàn)噸），廣宇化工（25萬(wàn)噸），云南大為（20萬(wàn)噸）。10月至11月初的短期停車(chē)裝置主要昆侖堿業(yè)（150萬(wàn)噸）5天，鹽湖煤業(yè)（120萬(wàn)噸）5天。其他主要裝置則在負(fù)荷上有一定降負(fù)。因此總體而言，11月預(yù)計(jì)純堿裝置的開(kāi)工率或進(jìn)一步上行。

　　純堿利潤(rùn)方面，目前聯(lián)堿法裝置和氨堿法裝置生產(chǎn)利潤(rùn)均有見(jiàn)頂拐頭的現(xiàn)象。

　　03

　　純堿庫(kù)存累庫(kù)趨勢(shì)確認(rèn)

　　10月至今，純堿期貨庫(kù)存逐步從去庫(kù)轉(zhuǎn)為累庫(kù)。分地區(qū)數(shù)據(jù)來(lái)看，西北地區(qū)純堿庫(kù)存15.5萬(wàn)噸（低點(diǎn)7.7萬(wàn)噸）。華北地區(qū)純堿庫(kù)存，上周6.1萬(wàn)噸（低點(diǎn)2.8），華東庫(kù)存8.7萬(wàn)噸（低點(diǎn)4.8萬(wàn)噸），華中庫(kù)存5.1萬(wàn)噸（低點(diǎn)3.3萬(wàn)噸）。雖然9月市場(chǎng)情緒火熱，但是10月的庫(kù)存趨勢(shì)來(lái)看，并沒(méi)有出現(xiàn)“反常”的表現(xiàn)。相對(duì)的消費(fèi)淡季下，后市累庫(kù)的幅度將是市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)。

　　04

　　玻璃庫(kù)存回升至中高位，期貨大幅走弱

　　10 月國(guó)慶長(zhǎng)假至今的一個(gè)多月，玻璃期貨經(jīng)歷了大幅的下跌。 基本面角度，利空的因素是多方面的。 一方面是前期能耗雙控下華南地區(qū)部分終端開(kāi)工負(fù)荷下降，導(dǎo)致對(duì)于浮法玻璃的需求轉(zhuǎn)弱。 另一方面是由于國(guó)內(nèi)宏觀基建的托底效應(yīng)逐步下降，疊加今年10月至今浮法玻璃開(kāi)工率維持高位，行程了供大于求的格局。 實(shí)際上，開(kāi)工角度最近5周浮法玻璃總計(jì)生產(chǎn)線(xiàn)305條，在產(chǎn)產(chǎn)線(xiàn)持續(xù)維持在265條，日熔量175000噸。 另一個(gè)月度級(jí)別的總體開(kāi)工數(shù)據(jù)來(lái)看，開(kāi)工負(fù)荷維持在89%，淡旺季開(kāi)工差異不明顯。 導(dǎo)致淡季產(chǎn)量增加對(duì)沖了9-10月的旺季相對(duì)的旺季需求。 同時(shí)，從盤(pán)面角度而言，由于1月合約處于相對(duì)的消費(fèi)淡季，一般走勢(shì)弱勢(shì)弱于其他合約。 今年，期貨貼水現(xiàn)貨的格局下，市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)供需的預(yù)期進(jìn)一步轉(zhuǎn)弱。 從基差的角度而言，目前正基差基本都是由期貨下跌為主，后期現(xiàn)貨會(huì)否跟跌也是另一個(gè)觀察點(diǎn)。

　　分區(qū)域庫(kù)存水平來(lái)看，河北地區(qū)的玻璃生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存今年低點(diǎn)102萬(wàn)重箱，經(jīng)過(guò)2個(gè)月的累庫(kù)，增加至939萬(wàn)重箱。同時(shí)，從季節(jié)性的對(duì)比來(lái)看，呈現(xiàn)較為明顯的提前累庫(kù)行為，供需角度而言，對(duì)于價(jià)格影響是偏空的。同時(shí)，其他地區(qū)主要玻璃生產(chǎn)地區(qū)的庫(kù)存為山東521、廣東398、湖北455、江蘇332，單位：萬(wàn)重箱），較年內(nèi)的庫(kù)存低點(diǎn)分別累庫(kù)50%-100%的水平不等。

　　月度全國(guó)玻璃庫(kù)存數(shù)據(jù)上。8月全國(guó)庫(kù)存數(shù)據(jù)最低3343萬(wàn)重箱，雖然開(kāi)始逐步累庫(kù)，9月庫(kù)存回升至4733萬(wàn)重箱水平，10月進(jìn)一步增加至5791萬(wàn)重箱，并已經(jīng)開(kāi)始接進(jìn)2015年的同期高位水平。庫(kù)存增加導(dǎo)致期貨和現(xiàn)貨價(jià)格承壓，目前生產(chǎn)毛利隨著期貨的大幅下挫，利潤(rùn)已經(jīng)跌回到年初的水平。

　　05

　　05

　　房地產(chǎn)后周期，玻璃純堿或互相傳導(dǎo)

　　9-10月是房地產(chǎn)施工的旺季，也是往年對(duì)于玻璃需求的時(shí)點(diǎn)，然而今年由于房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積的增速角度上半年是主要的時(shí)點(diǎn)，下半年處于增速下降時(shí)點(diǎn)。因此，對(duì)于玻璃的而言，4季度是承壓的時(shí)點(diǎn)。而且，目前來(lái)看，玻璃正在逐步顯示后，基建后周期的需求不力的跡象。那么，隨之而來(lái)的對(duì)于純堿需求的下滑，或是下一個(gè)純堿將要面臨的局面。

　　美聯(lián)儲(chǔ)Taper開(kāi)始，國(guó)內(nèi)動(dòng)力煤帶動(dòng)一眾品種下跌

　　11月至今，美聯(lián)儲(chǔ)taper開(kāi)始，市場(chǎng)關(guān)注許久的屠刀終于落下，同日，國(guó)際原油價(jià)格下挫，從商品的角度表現(xiàn)了對(duì)于貨幣流動(dòng)性收緊的擔(dān)憂(yōu)。國(guó)內(nèi)層面，動(dòng)力煤期貨價(jià)格大幅下挫，對(duì)于內(nèi)盤(pán)諸多與能源價(jià)格直接或者間接相關(guān)期貨品種，均以大幅下挫的方式完成壓力釋放，純堿也在其列。目前上層的宏觀因素對(duì)于純堿這類(lèi)偏原料端資源品并不算友好。因此，自上而下的趨勢(shì)而言，目前純堿已經(jīng)逐步進(jìn)入下行背景周期。（雖然某些細(xì)分的小類(lèi)應(yīng)用領(lǐng)域純堿需求也有起色，比如新能源方向）

　　06

　　結(jié)論

　　目前1月純堿期貨暫時(shí)橫盤(pán)整理運(yùn)行，展望后市，純堿檢修下降，總體供給環(huán)比或增加。同時(shí)需求端下游的玻璃受制于高庫(kù)存，后期開(kāi)工負(fù)荷或承壓，對(duì)于純堿的需求有不確定性。目前純堿自身累庫(kù)的趨勢(shì)逐步確定，上下游庫(kù)存變化趨勢(shì)趨同，因而純堿價(jià)格承壓或貫穿4季度?？傮w而言，目前1月純堿反彈或僅是下跌中繼，后續(xù)或再次探底。(來(lái)源：申銀萬(wàn)國(guó)期貨研究 作者：陸甲明)

　　風(fēng)險(xiǎn)揭示

　　1、重堿裝置意外檢修

　　2、進(jìn)入冬季，環(huán)保檢查影響開(kāi)工

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